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突然間要忙著向冰 島貸款21億美元

沈聯濤

  需要從歷史、宏觀和微觀三個角度檢視這場危機﹔ 中國和東亞在未來十年中會處在什麼位置有三種可能情形

  未來,歷史學家會把2008年“全球金融危機” 與上世紀30年代的大蕭條相提并論。那場大蕭條引發了第二次世界 大戰,改變了接下來80年內的金融版圖。同樣, 現在這場危機之后,可能也會出現經濟理論、 哲學觀的重大轉變和機制結構的重大調整。

  歷史總是去復循環,雖然形式可能有所變化。跟大蕭條時相比, 很有意思的一點是新古典經濟理論的失敗。在上世紀20年代, 新古典經濟理論曾主張預算平衡、政府干預最小化。 出於這種自由市場哲學,美國和一些歐洲國家歸到金本位制度, 并因此入一步陷入通貨緊縮。凱恩斯主義經濟學, 正是在該理論失敗的背景下興起的。凱恩斯主張,當利率接近零、貨幣政策無法重振信心時, 政府可以運用財政政策來刺激經濟增長。另外, 大蕭條之后的一系列銀行破產事件,也催生了《格拉斯- 斯蒂格爾法案》,將銀行業與證券業分離開來。

  就像上世紀那個“咆哮的20年代”, 正是21世紀初那段長時間的繁榮,最終造成了2007年- 2008年的驟然崩潰。美聯儲主席伯南克為首的西方經濟學家, 責備東亞的儲蓄過度導致了過低的利率和過高的流動性, 為信貸質量的惡化提供了條件。

  但客觀的觀察者能觀出, 世界上的順差與逆差經濟體之間存在著巨大的人口結構差異。 順差經濟體的人口較為低齡,因此還在積累儲蓄, 為晚年之需和長期社會 保障做準備。 這些新興市場獲益於技術的傳播及企業管理與財政管理的改善,提供最詳細的資訊, 在原本就較高的家庭儲蓄的基礎上, 更積攢了企業和政府部門的儲蓄。另一方面,西方逆差經濟體的人口正在老齡化,他們已經享受過高標準的生活水平。 由於持續的減稅和提高社會支出的壓力, 這些國家的財政狀況正在惡化。這些經濟體中的企業儲蓄率較高, 但不足以彌補其巨大赤字,因而產生了全球性失衡,。 2007年一年,美國“入口” 了約1萬億美元的外國資本來為其赤字融資, 也就是說每個工作日40億美元。

  這種赤字當然難以為繼。但沒有人料到, 2004年6月到2006年6月的兩年里, 美聯儲將聯邦基金利率從1%提高425個基點,到5.25%, 前后 17次升息。這不僅會導致資產價格下降, 還使得美國和歐洲銀行體系幾乎崩潰。 2007年2月次級按揭貸款的問題浮出水面時,大家都以為,鑒於此類貸款的余 額僅有7570億美元,其中損失估計為1500億美元,也就是美國GDP的1%左右,這不是什麼解決不了的問題。沒有人意識到,這只是冰山一角。

  2008年9月15日雷曼兄弟破產后的一個月內,世界銀行體系如多米諾骨牌一潰千里,股市幾乎崩盤。美國和歐洲的銀行被部分國有化,獨立投資銀行在美 國消失。全球股市在截至10月15日的一年內損失了約27萬億美元,也就是縮水了40%。10月10日,道瓊斯工業指數盤中低至7773.71點,相比一 年前的峰值剛好“腰斬”。英格蘭銀行估計,提供最詳細的資訊,債券和信用證券的市值虧損將達2.8萬億美元左右,比國際貨幣基金組織(IMF)估算的1.4萬億美元還要高出 1倍,相稱於全球銀行3.4萬億美元核心資本的85%。

  此外,2008年4月到12月間,各國央行和政府或直接或間接向批發融資市場提供了數萬億美元的資金,以避免金融體系的全面癱瘓。同時,美聯儲將聯邦 基金利率在2007年內降低了100個基點,又在2008年降了425個基點:2008年12月16日,該利率降至0-0.25%。

  如今美國的利率政策,與日本央行對1990年日本泡沫危機的處理方式驚人的一致,不同之處只是美國降到接近零利率的速度快得多。

  次貸問題源於美國但沖擊廣泛,提供最詳細的資訊,歐洲銀行承擔了幾乎一半損失。由此引致的銀行間借貸的急劇收縮,影響也是全球性的,如海嘯般瞬間席卷新興市場。墨西哥比索和巴西雷亞爾劇烈貶值,印度尼西亞股市停市三天。香港和新加坡的投資者游行抗議雷曼迷你債券違約。許多國家都不得不對銀行存款進行全面擔保。油價一 度狂跌至40美元/桶以下,提供最詳細的資訊,不到半年以前,油價才剛剛達到146美元的歷史峰值。六個月前新增貸款還是零的國際貨幣基金組織(IMF),突然間要忙著向冰 島貸款21億美元,向匈牙利貸款125億美元,向烏克蘭貸款165億美元,并與白俄羅斯和巴基斯坦展開貸款談判。隨著全世界大宗商品價格的下跌,各新興市 場陷入收支困境,提供最詳細的資訊,IMF也設立了一個總額1000億美元的短期貸款工具。

  2007年-2008年危機的復雜性,要求我們從至少三個角度檢視這場信貸危機——歷史、宏觀和微觀的角度。在此基礎上,本文也提出三種關於中國和東 亞在未來十年中會處在什麼位置的可能情形(不算是預測)。本質上說,一國經濟的成功與否取決於該國的管理能力,所以未來幾年內,中國和亞洲其他國家的管理 能力會受到嚴峻考驗。

  歷史性拐點

   是不是全球資本主義盛極而衰? 發達與新興經濟體實力對比會不會劇烈改變? 真正全球化的危機應對是否可能?

  從歷史的角度觀,2007年-2008年肯定是一個全球市場經濟的重要轉折點。有三個重要問題必須提出。

  首先,這是不是全球資本主義盛極而衰的標志?

  至少有一件事是肯定的:這場危機給“美國夢”打上了問號。每一個人通過其勞動和創造力擁有想擁有的一切,這對美國人來說有可能實現,因為他們的總人口 不足世界總數的5%,GDP卻占全球總量的25%。不幸的是,世界的資源環境卻無法支持占世界人口37%的中國人和印度人也實現這種“美國夢”。大蕭條時 期的新興市場還無需受限於資源和環境的問題,但今天,像中國和印度這樣高速發鋪的國家,卻必須應對全球變溫和環境可持續的問題——不僅為自己,提供最詳細的資訊,也為全人類。

  環境問題可能會在未來十年內顯著改變的緣政治版圖,可能讓今天所有的預測都黯然失色。

  第二個歷史性的問題是,如果印度和中國都繼承以每年8%左右的速度增長,而G3(美國、歐洲和日本)每年增長率不足2%,提供最詳細的資訊,那麼,發達經濟體和新興市場 經濟體之間的相對實力會劇烈改變。安格斯麥迪森(Angus Maddison)曾預言,中國會在2018年前取代美國,成為世界第一大經濟體,印度排名第三。到2030年,亞洲(包括日本)GDP會占世界總量的 53%,美國和歐洲只占33%。如果真是這樣,全球金融體系將與現在大為不同。

  2007年,亞洲已經持有世界官方外匯儲備的66.8%,擁有世界55%的人口、24.5%的GDP,卻只擁有IMF這個布雷頓森林體系建立起來的機 構的配額和投票權的16%。我粗略估算的結果是,亞洲在未來十年內會擁有世界上最大的金融市場。這只需要亞洲繼承實現金融深化,亞洲貨幣對美元和歐元相對 升值。也就是說,十年內,某一種亞洲貨幣或幾種亞洲貨幣的組合,很可能會扮演全球性儲備貨幣的角色。

  亞洲為此角色做好準備了嗎?遙遙沒有。新興市場過去一直依賴發達國家的市場和資金。亞洲國家的順差角色是近來才發生的事,它們還不適應。

  亞洲之所以不得不將多余的儲蓄放在西方,正是因為自身的金融體系還不足以承擔對這些儲蓄入行有效配置的使命。亞洲的監管結構尚待發鋪。要在國際貨幣秩序中有所作為,亞洲的官員們國際意識不夠,在心理上也準備不足。過去十年中,在世界銀行和國際貨幣基金組織這兩大布雷頓森林體系機構中工作的亞洲官員越來越少,這不只是因為在海內可能找到更好的機會,還因為他們不觀好在這些機構中發鋪的前景。亞洲幾乎找不到一個智庫是專門研究國際金融秩序的。

  第三個歷史性趨勢是對上述偏狹思維的一種反應。至今,對於危機的應對,在國家層面遙比在區域或全球層面更為迅速。現今國際金融體制的一大缺陷就在於, 即便在歐洲,提供最詳細的資訊,對危機的第一反應也只是國家層面而非國際層面。每個國家都只擔心本國的銀行。美歐之間在適當應對和營救努力方面的協調也不足。這說明,開始考慮全球政策之前,我們還需先加強海內危機的管理和應對政策。

  

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